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Los estímulos de la Fed y el dilema del prisionero

Desde hace casi 4 años al mercado le preocupan las mismas tres cuestiones: la desaceleración en China, la crisis de la deuda en Europa y el empleo en EU. Sin e

Gabriela Siller | 13 Junio del 2013

La Fed lleva a cabo la política monetaria siguiendo los objetivos de empleo máximo, precios estables y tasas de interés de largo plazo moderadas. De acuerdo con su mandato, los hacedores de política monetaria han dicho que esperan que prevalezca la tasa de interés de 0 a 0.25% si el desempleo permanece arriba del 6.5%, si la inflación esperada para los siguientes dos años no es mayor en medio punto porcentual a la meta de 2% y si las tasas de largo plazo están bien ancladas. De esta forma se espera que las tasas permanezcan bajas (pero no en los niveles actuales) hasta mediados del 2015.

No obstante, las herramientas convencionales de política no han generado discusión, sino son las rondas de alivio monetario que la Fed hace mediante compras de bonos del Tesoro y bonos respaldados por hipotecas, las que han generado un alto nivel de incertidumbre contagiando a todas las economías mediante la entrada y salida de inversión de cartera, lo cual se hace más evidente en las economías emergentes que han recibido una oleada de capitales por el exceso de liquidez. De esta forma, México que no tiene control de capitales, ha visto un incremento considerable en la volatilidad del mercado de cambios, mercado de dinero y en la bolsa, generando una presión considerable sobre el tipo de cambio que parece “subir por elevador y bajar por la escalera”, denotando la facilidad de las subidas en las cotizaciones del peso-dólar que vienen acompañadas de pequeños ajustes.

Cualquiera sabe que las inyecciones de liquidez en una economía terminan teniendo un efecto en la inflación en el largo plazo y su impacto depende del estado de la economía cuando se realizan las inyecciones y del monto y tiempo que duren. Asimismo, las inyecciones se tienen costos y efectos colaterales que deben ser menores que los beneficios generados, para obtener un beneficio neto positivo sobre la economía.

También habría que tomar en cuenta que la política monetaria se aplica para tener un efecto sobre las variables en el corto plazo y sobre las expectativas de las variables en el largo plazo. Así una política monetaria restrictiva reduce la inflación y el pronóstico del ritmo de crecimiento de los precios en el largo plazo. Por el contrario, una política expansionista incrementa la inflación en el corto plazo e incentiva el empleo, pero también genera expectativas de mayor inflación en el largo plazo.

Al margen de la política monetaria la incertidumbre también juega un papel importante en el empleo, ya que al desconocer el rumbo que tomará la economía no se contrata a más personal, a la vez que los hogares permanecen precavidos en sus compras, generando un círculo vicioso de incertidumbre, baja contratación, bajas ventas y baja producción que se reafirma con el alargamiento de los estímulos de la Fed, que lleva a su vez a la expectativa de mayor incertidumbre por los riesgos que se generan en el largo plazo y por la duda de cuándo se recortarán finalmente. De esta forma las inyecciones de liquidez pueden terminar perjudicando, en lugar de ayudar.

Además, los estímulos tienen un efecto dependiendo de la forma que el mercado (hogares, empresas e inversionistas) lo reciba y aquí radica la parte más difícil del pronóstico, ya que las personas no siempre se comportan de la misma manera.

Inclusive al interior de la Fed no existe un consenso sobre lo que es mejor para la economía de EU en términos de alivio monetario. Los presidentes de las Reservas Federales de Filadelfia, Richmond, San Francisco, Boston, Dallas y Kansas están a favor de una reducción. Charles Plosser, presidente de la Fed de Filadelfia dijo que las compras deben de terminar en junio debido a que "la transmisión sobre el mercado laboral es dudosa y los riesgos sobre las políticas no convencionales son altos". En este mismo tenor se encuentra el presidente de la Fed de Dallas, Richard Fisher, al decir que urge la disminución del ritmo de compra de bonos, ya que los mercados han comenzado a descontar esta posibilidad y existe el riesgo de presiones inflacionarias. También el presidente de la Fed de Kansas, Esther George, declaró que deben reducirse los estímulos monetarios debido a que la economía muestra signos de recuperación y las bajas tasas de interés incentivan a los inversionistas a tomar mayores riesgos: "esperar un mayor lapso de tiempo a que la economía progrese y a que el mercado se prepare para políticas normales, no conlleva menos riesgos que disminuir los estímulos pronto". Por su parte, el presidente de la Fed de San Francisco dijo que podrían comenzar a reducirse los estímulos este verano y llegar a su fin durante el año. Sin embargo de estos oficiales sólo la de Kansas tiene voto sobre la política monetaria. El resto de los oficiales se ha pronunciado a favor de la continuación de los estímulos o bien han sido ambiguos en sus declaraciones, donde destaca que dos de los oficiales argumentan que el nivel de inflación es muy bajo (contrario a la expectativa de otros oficiales) y representa un riesgo para la economía de EU. Los oficiales que se muestran ambiguos en sus declaraciones dicen que la continuación de los estímulos depende del desempeño del mercado laboral. Sin embargo, el empleo en EU tampoco muestra una clara dirección ya que la nómina no agrícola ha observado incrementos por arriba de los 125 mil durante quince meses si contamos desde 2012, con excepción de abril y junio de ese año, mientras que la tasa de desempleo ha disminuido a paso de hormiga, como consecuencia de la incorporación de más personas al mercado laboral.

Entonces el impacto sobre la economía depende no de los estímulos en sí, sino de la dinámica que se genere entre lo que haga la Fed y la respuesta de los hogares, empresas e inversionistas. Sin embargo, la gente no sabe lo que hará la Fed y la Fed no sabe cómo reaccionará la gente, así que se genera un equilibrio que está por debajo del óptimo, con sus respectivas consecuencias en el largo plazo derivadas del exceso de liquidez. Lo anterior se asemeja al dilema del prisionero analizado por John Nash, Premio Nobel de Economía de 1994, que argumentaba que dada la incertidumbre sobre las decisiones de los jugadores se toman decisiones propias que llevan a un equilibrio que se encuentra por debajo del óptimo. Así, el equilibrio de Nash puede interpretarse como un par de expectativas sobre la elección de cada persona tal que, cuando la otra revela su elección, ninguna de las dos quiere cambiar de conducta. En este sentido es probable que la Fed tema el tomar una postura y obtener la respuesta poco favorable de los individuos. 

Si las declaraciones de los oficiales de la Fed se mantuvieran hasta la siguiente reunión de política monetaria (junio 18-19) entonces continuarán los estímulos, pero seguirán las declaraciones sin consenso de los oficiales, alargando el período de incertidumbre y volatilidad. Lo anterior puede terminar en septiembre o en octubre de este año cuando la afectación por la incertidumbre sea mayor que el beneficio de los estímulos o cuando mucho en febrero del 2014, al inicio del mandato del que sería el reemplazo de Ben Bernanke (si no es elegido para un tercer período), tiempo en el que también algunos de los oficiales que están a favor del recorte de estímulos empezarán a votar.

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